2025年，国内GPU产业经历了一轮资本热潮。寒武纪市值曾达到8600亿元，海光信息稳定在7300亿元，摩尔线程上市后市值一度攀升至3400亿元，沐曦股份在2025年底登陆科创板后也迅速跻身千亿市值俱乐部。2026年7月9日，沐曦股份的股价一度超过1000元，总市值高峰时达到4000亿元。
然而，就在同一天，公司发布澄清公告，否认了部分产品订单已排至明年的传闻，随后股价大幅下跌。这一澄清公告为狂热的市场情绪泼了一盆冷水。
根据沐曦股份上市以来的首份年度报告，2025年公司实现营收16.44亿元，但归母净利润亏损7.89亿元，累计未弥补亏损高达15.49亿元。尽管营收实现翻倍增长，公司却持续面临巨额亏损。在资本热情冷却后，市场开始质疑沐曦股份的千亿估值是否具有支撑。
盈利挑战：营收增长难掩持续亏损
沐曦股份2025年年报显示，公司营业收入达到16.44亿元，同比大幅增长121.26%，这一增长率在国产GPU领域表现突出。其中，训推一体GPU销量增长147.31%，达到3.36万片，推理GPU销量更是增长超过800%。表面上看，这是一份亮眼的成绩单，但深层分析显示情况更为严峻。
公司归属于母公司股东的净利润为-7.89亿元，虽然亏损同比收窄43.97%，但扣除非经常性损益后的净利润为-8.30亿元，亏损规模依然巨大。截至2025年12月31日，公司母公司累计未弥补亏损已达15.49亿元。这意味着沐曦股份自成立以来累计亏损已超过15亿元，且短期内扭亏为盈的前景尚不明朗。
2026年第一季度的财务状况同样不容乐观。当季营收为5.62亿元，同比增长75%，但归属于母公司股东的净利润为-9884万元。尽管亏损环比收窄76%，但距离盈亏平衡仍有较大差距。公司此前预计最早在2026年实现盈亏平衡的目标，从一季度数据来看，实现难度不小。
研发投入是导致公司利润消耗的主要因素。2025年，公司研发费用高达10.27亿元，占营业收入的62.49%。虽然这一比例较2024年的121.24%有所下降，但绝对金额仍在增加。公司拥有675人的研发团队，占员工总数的73%，其中超过70%的研发人员拥有硕士及以上学历，导致人力成本高企。从2022年至2024年，沐曦三年累计研发投入达到22.47亿元，占同期营收的比例超过282%，这种高投入模式对一家科创板上市公司而言可能难以持续。
此外，持续为负的经营活动现金流是另一危险信号。2025年，公司经营活动产生的现金流量净额为-12.60亿元，较上年同期的-21.48亿元有所改善，但仍为巨额净流出。公司在年报中承认，客户回款时间晚于收入确认时间，导致应收账款余额较大。2025年，公司信用减值损失为2914万元，资产减值损失高达1.74亿元，主要受存货跌价影响。为支持业务发展，公司进行了战略性备货，导致期末存货大幅增加，进一步加剧了资金压力。
从季度数据来看，问题更为突出。2025年第四季度，公司营收为4.08亿元，但归母净利润亏损高达4.44亿元，是全年亏损最严重的季度。2026年第一季度亏损收窄主要是由于营收增长所致，而非成本结构的根本性改善。在毛利率未能显著提升且期间费用率依然偏高的情况下，沐曦股份要实现持续盈利面临巨大挑战。
竞争劣势：在互联网巨头门外徘徊
国内GPU市场正迅速形成两个阵营。第一梯队包括华为昇腾、寒武纪和海光信息，它们已获得互联网大厂和运营商的核心订单，并实现规模化盈利或接近盈利。第二梯队则由沐曦股份、摩尔线程、壁仞科技和天数智芯组成，它们仍在努力进入核心客户的供应链。
数据显示，2025年中国AI加速卡总出货量约为400万张，其中国产品牌合计出货165万张，占41%。华为昇腾以81.2万张的出货量位居国产厂商首位，寒武纪年度交付量达到12万张。寒武纪2025年营收65亿元，净利润20.6亿元，已成功摆脱亏损。海光信息2025年营收144亿元，净利润25.5亿元，成为国内AI芯片领域盈利规模最大的企业。摩尔线程在2026年第一季度首次实现季度盈利，达到2936万元。
相比之下，沐曦股份的处境较为尴尬。尽管2025年16.44亿元的营收在国产GPU四小龙中排名第一，但与寒武纪和海光信息相比仍有数倍差距。沐曦股份的客户主要集中在国家人工智能公共算力平台、运营商智算平台和商业化智算中心。在GPU下游最核心的互联网企业应用领域，其渗透率非常有限。
根据招股书披露，沐曦股份目前重点合作的两家互联网企业仍处于产品测试阶段。其中一家公司自2024年上半年开始进行样卡测试，预计到2025年9月底完成性能测试，之后进入成本评估和产品导入流程。另一家公司于2025年第一季度开始接洽，预计2025年第四季度才可能进行小批量试产下单。这意味着，沐曦股份在2025年并未实质性进入任何一家头部互联网企业的核心供应链。
相比之下，寒武纪的最大客户是字节跳动，已签订20万片的预采购订单。燧原科技除了腾讯外，也获得了一些互联网客户的小批量订单。路透社援引知情人士消息称，字节跳动正在与天数智芯和百度昆仑芯洽谈采购事宜。在这个以巨头订单为关键的市场中，沐曦股份的进展明显滞后。
从技术实力来看，沐曦股份的产品性能在国内处于领先地位，其自研的MXMACA软件生态与CUDA高度兼容，这是其差异化优势。然而，在决定胜负的关键领域——集群能力方面，沐曦股份仍落后于主要竞争对手。摩尔线程已实现万卡集群落地，海光具备大规模集群实战能力，寒武纪在2025年实现了12万张卡的年度交付。沐曦股份虽然在快速追赶，但在集群规模和实战经验方面的差距短期内难以弥补。
新一代产品曦云C600的进展也值得关注。该产品基于国产先进工艺开发，旨在构建完整的国产供应链闭环，已于2025年7月完成芯片回片并成功点亮，预计2025年底进入风险量产。但从工程验证测试到规模化量产，还需要完成性能调优、软件栈完善、供应链准备以及客户导入等一系列复杂且充满不确定性的工作。如果C600的量产进度不及预期，沐曦股份在国产供应链自主可控这一核心卖点上面临的压力将更大。
4000亿市值如何兑现？
2026年7月9日，沐曦股份股价首次突破1000元，总市值一度达到4000亿元。然而，公司在公告中提醒投资者，其最新净利润仍为负值，无法参考市盈率，而市净率高达30余倍，显著高于行业平均水平。这种罕见的自我警示，也反映出公司管理层对当前估值的担忧。
沐曦股份的高估值建立在脆弱的逻辑基础之上。首先，公司尚未盈利，传统市盈率模型无法适用，市场对其定价完全基于对未来盈利能力的预期。但2026年第一季度仍亏损近1亿元，全年扭亏目标充满不确定性。
其次，国内GPU赛道的竞争日益激烈。2025年底至2026年，摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、天数智芯、燧原科技等多家企业集中上市或推进IPO，资本市场供给大幅增加，稀缺性溢价正在快速被稀释。
对比同行业可比公司，寒武纪2026年市值超过8600亿元，基于预测净利润的市盈率超过170倍。海光信息市值约7362亿元，市盈率约75倍。摩尔线程市值约3405亿元，仍处于亏损状态。整个国产GPU板块普遍存在估值过高的问题，而沐曦股份作为基本面相对较弱的企业，其估值泡沫可能更大。
沐曦股份在年报中坦承了多项风险。公司所处的GPU芯片行业是资本和技术密集型领域，具有高技术壁垒和密集研发投入的特点。如果产品迭代和技术创新无法满足市场需求，公司可能面临产品销售不及预期、毛利率持续下滑、长期无法实现盈利等风险。
此外，受地缘政治形势影响，为保障原材料供应稳定，公司需进行战略备货，这不仅增加了存货余额，也带来了跌价风险。
应收账款回收风险同样不容忽视。招股书显示，2022年至2024年，沐曦应收账款账面价值分别为0元、3710万元、4.79亿元，占同期营收比例分别为0%、70%、65%。2025年第一季度应收账款达到6.15亿元，占同期营收的192%。部分客户采用背靠背结算模式，即客户在向公司付款前需收到最终用户的项目回款，这大幅延长了回款周期。2024年和2025年分别计提信用减值损失5566万元和2914万元，坏账风险持续存在。
2026年2月，沐曦股份因将29亿元募集资金用于现金管理而引发关注。虽然程序合规，但也表明公司手握充裕资金却缺乏足够的投资渠道，与其巨额融资形成反差。截至2025年底，公司总资产136.75亿元，其中货币资金及交易性金融资产合计超过70亿元，资产负债率仅为37.26%，财务结构相对稳健。但这种稳健能否转化为持续的竞争优势，仍有待观察。
结语
沐曦股份是中国国产GPU赛道快速崛起的一个缩影。公司拥有高素质的技术团队、不错的产品性能、充裕的资金储备以及政策红利带来的市场空间。2025年营收翻倍增长、亏损持续收窄，确实展现了积极的发展势头。然而，所有这些积极因素尚不足以支撑4000亿元的市值估值。
累计亏损15.49亿元、2026年一季度仍亏损近1亿元、尚未进入互联网大厂核心供应链、市净率超过30倍等数据，勾勒出一个基本面与估值严重脱节的现实。
中国国产GPU行业的长期前景毋庸置疑，但最终胜出的将是那些在技术上持续突破且在商业化上快速落地的企业。沐曦股份需要的是扎实的产品迭代、有效的成本控制和真正的市场化订单，而非资本市场的炒作和泡沫。当市场回归理性，只有那些能够证明自身盈利能力的企业，才能在行业竞争中立足。对于沐曦股份而言，从千亿市值走向真正具有千亿价值，还有漫长的道路要走。